Per settimane il dibattito si è concentrato sul muro tedesco, sulle resistenze di Berlino, sui sindacati di Commerzbank e sulla determinazione di Bettina Orlopp nel difendere l’indipendenza della banca.
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Ma mentre la politica continua a occupare le prime pagine, il vero campo di battaglia sembra essersi spostato altrove: nelle sale operative dei grandi gestori internazionali.
L’Ops lanciata da UniCredit su Commerzbank entra infatti nella fase decisiva e, come spesso accade nelle grandi operazioni finanziarie, il verdetto finale potrebbe non arrivare dai governi né dai manager, ma dagli investitori istituzionali.
Secondo quanto riportato dal Messaggero, le adesioni all’offerta hanno ormai superato l’1% del capitale. Un dato ancora modesto, soprattutto considerando che l’operazione si concluderà il 16 giugno. Eppure il mercato continua a guardare con attenzione alla possibilità di un esito positivo.
Il motivo è semplice: Andrea Orcel non parte da zero.
UniCredit possiede già il 26,77% di Commerzbank e, grazie a una complessa struttura di derivati e total return swap, ha costruito un’esposizione potenziale superiore al 40% del capitale. Una posizione che rende la banca italiana il principale azionista della concorrente tedesca e che lascia aperti numerosi scenari.
Gli analisti di Barclays, citati dall’Ansa, ritengono che un rilancio dell’offerta non possa essere escluso. L’attuale concambio continua infatti a valutare Commerzbank sotto i prezzi di mercato e questo rappresenta uno dei principali ostacoli alle adesioni. Un eventuale aumento del premio potrebbe convincere quella fascia di investitori tradizionalmente passivi che oggi preferisce attendere.
Ma c’è anche chi sostiene la strategia opposta. UniCredit potrebbe continuare ad accumulare esposizione attraverso strumenti finanziari, attendendo l’autorizzazione della BCE per superare la soglia del 29,9% senza dover modificare immediatamente l’offerta. In questo scenario Orcel guadagnerebbe tempo e manterrebbe la massima flessibilità.
La vera novità emerge però dall’analisi pubblicata da Andrea Deugeni e Luca Gualtieri (nella foto) su MF.
I verbali dell’assemblea che ha approvato l’aumento di capitale a servizio dell’Ops mostrano infatti che i principali sostenitori dell’operazione sono i grandi fondi internazionali. Vanguard, BlackRock, Norges Bank, Fidelity, State Street e altri colossi del risparmio gestito hanno votato a favore del progetto.
La particolarità è che molti di questi soggetti sono contemporaneamente azionisti sia di UniCredit sia di Commerzbank.
In altre parole, una parte significativa del capitale delle due banche è ormai nelle mani degli stessi investitori globali.
Questo elemento cambia profondamente la prospettiva.
Per un fondo internazionale conta certamente il radicamento territoriale di Commerzbank e il suo ruolo nel finanziamento del Mittelstand tedesco. Ma conta soprattutto la creazione di valore per gli azionisti. Se una fusione fosse in grado di generare maggiori utili, economie di scala e una banca europea più forte, diventa difficile immaginare un’opposizione ideologica da parte di investitori che ragionano su scala globale.
È probabilmente questo il motivo per cui il mercato continua a credere nella possibilità di un accordo, nonostante i toni durissimi utilizzati finora dai vertici tedeschi.
Bettina Orlopp continua a difendere il piano “Momentum 2030” e a sostenere che Commerzbank possa creare più valore da sola. Dall’altra parte Orcel insiste sulla logica industriale di una grande banca paneuropea capace di competere con i colossi americani.
Nel mezzo ci sono i fondi. E sono proprio loro a detenere le chiavi della partita.
La sensazione è che nelle prossime settimane assisteremo a una sorta di doppio negoziato. Quello pubblico tra UniCredit e Commerzbank, fatto di dichiarazioni, documenti e prese di posizione. E quello molto più silenzioso tra Orcel e i grandi investitori istituzionali, che dovranno decidere quale futuro considerano più conveniente.
Per questo il mese di giugno sarà decisivo.
Se arriverà un rilancio, il confronto potrebbe accelerare. Se invece UniCredit sceglierà di proseguire senza modificare l’offerta, sarà fondamentale capire quanto peso avranno i fondi internazionali nella costruzione di un eventuale consenso.
Una cosa però appare sempre più evidente: la battaglia non si gioca più soltanto tra Milano e Francoforte.
Si gioca soprattutto tra la finanza globale e le ultime resistenze del capitalismo nazionale europeo.
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