L’assemblea del 29 ottobre potrebbe aprire la strada all’Opas di Carlo Messina, ma il percorso autorizzativo resta determinante. Stefano Righi ricostruisce le tappe dell’operazione, mentre Alberto Pera spiega perché la partecipazione indiretta di Intesa in Generali potrebbe modificare gli equilibri concorrenziali del mercato assicurativo italiano.
Mancano ormai tre giorni all’assemblea straordinaria del Monte dei Paschi di Siena e, salvo sorprese, il destino del piano difensivo di Luigi Lovaglio sembra segnato, ma sarebbe un errore considerare già conclusa la partita del risiko bancario, perché il voto degli azionisti rappresenta soltanto uno dei passaggi necessari per arrivare all’acquisizione del Monte da parte di Intesa Sanpaolo.
A ricordarlo è Stefano Righi (nella foto a sx), nell’articolo «Soci Mps & authority. Passa da qui il futuro di Intesa e di Siena», pubblicato oggi, 26 ottobre 2026, su L’Economia del Corriere della Sera, nel quale vengono ricostruiti gli equilibri assembleari e, soprattutto, i successivi appuntamenti con Banca centrale europea, Consob e Antitrust.
Ma a mio giudizio l’approfondimento più interessante della giornata è quello firmato, sempre su L’Economia, da Alberto Pera (nella foto a dx), avvocato ed ex segretario generale dell’Autorità garante della concorrenza e del mercato, dal titolo «Generali dopo l’Opas Intesa, il tema è la vera concorrenza».
Pera sposta infatti l’attenzione da una domanda che ha dominato il dibattito degli ultimi mesi, cioè chi riuscirà a conquistare il controllo delle banche coinvolte nel risiko, a una questione che riguarda direttamente il funzionamento del mercato: che cosa accade alla concorrenza quando un grande gruppo bancario e assicurativo acquisisce una partecipazione rilevante in uno dei suoi principali concorrenti?
È una domanda che merita di essere approfondita, perché potrebbe avere conseguenze ben più durature dell’esito dell’assemblea di giovedì.
Il 29 ottobre: una bocciatura ormai molto probabile
Stefano Righi osserva che la somma delle partecipazioni riconducibili a Delfin, Francesco Gaetano Caltagirone ed Edizione-Benetton supera il 32,5% del capitale MPS e che, aggiungendo altri azionisti orientati contro le operazioni difensive, il fronte contrario raggiunge una dimensione tale da rendere estremamente difficile l’approvazione delle proposte di Lovaglio.
Per le deliberazioni soggette alla maggioranza qualificata dei due terzi del capitale rappresentato in assemblea, infatti, una minoranza contraria superiore a un terzo del capitale presente può impedire l’approvazione, anche senza rappresentare la maggioranza assoluta delle azioni della banca.
Ecco perché il peso del fronte contrario è così importante. A rafforzarlo è arrivata anche la decisione di Norges Bank Investment Management, che possiede circa il 3% del Monte e ha annunciato il voto negativo non soltanto alle offerte su Banco BPM e Banca Generali e alla distribuzione straordinaria di 4 miliardi di euro, ma anche alla fusione con Mediobanca (vedi post MPS, Norges boccia tutto il piano Lovaglio. Anche la fusione con Mediobanca è a rischio 25 ottobre).
Le eventuali assenze o astensioni di altri azionisti, a cominciare dal Ministero dell’Economia e da Banco BPM, contribuiranno a determinare il capitale rappresentato e quindi le maggioranze effettivamente necessarie.
Il risultato non è ancora formalmente acquisito, ma la strada per il progetto alternativo di Lovaglio appare ormai molto stretta.
BCE, Consob e Antitrust: tre passaggi diversi
Se il 29 ottobre l’assemblea respingerà le operazioni difensive, Intesa potrà proseguire il percorso della propria offerta pubblica di acquisto e scambio, che prevede il riconoscimento di 1,6 azioni Intesa Sanpaolo e 1,25 euro in contanti per ogni azione MPS apportata. Ma il calendario non dipenderà soltanto dalla volontà di Carlo Messina.
Secondo la ricostruzione di Righi, il primo passaggio atteso è quello della Banca centrale europea, chiamata a valutare l’acquisizione sotto il profilo prudenziale, considerando la solidità patrimoniale e la sostenibilità dell’aggregazione bancaria.
Il via libera potrebbe arrivare già nel corso di questa settimana, anche se non è escluso che venga reso pubblico dopo l’assemblea di Siena.
Successivamente toccherà alla Consob pronunciarsi sul prospetto informativo dell’offerta, il documento attraverso il quale gli azionisti potranno conoscere condizioni, caratteristiche e rischi dell’operazione.
L’approvazione del prospetto consentirebbe a Intesa di avviare il periodo di adesione, ma non la obbligherebbe a farlo immediatamente.
Ed è proprio qui che entra in gioco il terzo passaggio, probabilmente il più complesso: la valutazione dell’Antitrust.
Righi riferisce che Intesa potrebbe preferire attendere il pronunciamento dell’Autorità garante della concorrenza prima di aprire formalmente l’offerta, in modo da conoscere le eventuali condizioni imposte e valutarne gli effetti sull’intero progetto industriale.
Il calendario ipotizzato prevede il via libera della BCE in questi giorni, quello della Consob all’inizio di novembre e il pronunciamento dell’Antitrust nella seconda metà del mese. Sono naturalmente previsioni, non scadenze già definite in modo irrevocabile.
L’eventuale avvio dell’offerta potrebbe quindi collocarsi verso la fine di novembre, con la possibilità che il completamento dell’operazione si sposti al 2027.
Il vero nodo: Intesa diventerebbe il primo azionista di Generali
L’analisi di Alberto Pera introduce un tema che considero centrale.
Attraverso l’acquisizione del Monte e il conseguente controllo indiretto della partecipazione detenuta da Mediobanca in Generali, Intesa Sanpaolo arriverebbe a essere esposta a circa il 16,48% del capitale del Leone, sommando il 13,35% riconducibile a Mediobanca e l’attuale partecipazione del 3,13% attribuita a Intesa.
Si tratta di un dato particolarmente significativo perché Generali è il principale operatore italiano nel settore delle assicurazioni Vita, mentre Intesa Sanpaolo Assicurazioni occupa una posizione di primo piano nello stesso mercato.
L’operazione porterebbe quindi uno dei maggiori concorrenti del Leone a diventare anche il suo principale azionista.
Questo non significa automaticamente che Intesa acquisirebbe il controllo di Generali, né che potrebbe imporre unilateralmente le proprie decisioni alla compagnia triestina.
Ma il problema concorrenziale, come spiega Pera, non si esaurisce nella possibilità di esercitare formalmente il controllo.
Una partecipazione rilevante può infatti determinare legami strutturali, possibilità di accesso a informazioni sensibili e incentivi economici che potrebbero ridurre l’intensità della concorrenza tra imprese.
Ed è proprio su questi aspetti che l’Antitrust dovrà concentrare la propria valutazione.
Banche e compagnie assicurative competono nello stesso mercato?
Pera affronta anche una questione giuridica ed economica particolarmente interessante.
Secondo alcune interpretazioni, la partecipazione di Intesa in Generali non determinerebbe problemi significativi perché le due imprese opererebbero in mercati differenti: da una parte la bancassicurazione, dall’altra la distribuzione assicurativa tradizionale attraverso agenti e broker.
In questa prospettiva, i clienti delle banche acquisterebbero prevalentemente prodotti assicurativi attraverso gli sportelli bancari, mentre quelli delle compagnie tradizionali utilizzerebbero canali differenti.
Ma, osserva Pera, questa distinzione non trova un solido fondamento nell’impostazione seguita dalle autorità europee della concorrenza.
La Commissione europea ha infatti considerato, in diverse valutazioni, la distribuzione assicurativa come un mercato nel quale possono concorrere canali diversi, comprendendo la vendita diretta, gli agenti, i broker e le banche.
Del resto, è sufficiente osservare come si sia evoluto il settore negli ultimi anni per comprendere che i confini tra bancassicurazione e assicurazione tradizionale sono diventati sempre meno rigidi.
Le compagnie stipulano accordi distributivi con le banche, gli istituti di credito sviluppano proprie società assicurative e reti specializzate, mentre la distribuzione digitale consente di raggiungere clienti indipendentemente dal canale utilizzato in passato.
Il consumatore che deve sottoscrivere una polizza Vita o un prodotto assicurativo con contenuto finanziario può quindi confrontare offerte provenienti da operatori differenti.
Sostenere che banca e compagnia tradizionale non siano concorrenti soltanto perché utilizzano reti distributive diverse rischia di non rappresentare correttamente il funzionamento effettivo del mercato.
La concorrenza può ridursi anche senza acquisire il controllo
Un altro passaggio dell’analisi di Alberto Pera merita attenzione.
Fino al 2022, ricorda l’autore, il criterio previsto dalla normativa italiana sulle concentrazioni era strettamente legato alla creazione o al rafforzamento di una posizione dominante.
Con la legge annuale per la concorrenza dell’agosto 2022, il sistema italiano è stato allineato a quello europeo, introducendo un criterio che consente di valutare se un’operazione possa determinare un impedimento significativo alla concorrenza effettiva. La differenza non è soltanto giuridica.
Significa che un’operazione può sollevare problemi anche quando non determina formalmente il controllo di un concorrente o la creazione di una posizione dominante.
In mercati caratterizzati dalla presenza di pochi grandi operatori, infatti, la concorrenza può attenuarsi anche attraverso partecipazioni azionarie, rapporti strutturali o incentivi economici che riducono la convenienza a competere aggressivamente.
Nel caso Intesa-Generali, il tema è quindi comprendere se la partecipazione indiretta del gruppo bancario nel capitale del Leone possa influenzare la governance, facilitare la circolazione di informazioni rilevanti oppure attenuare la pressione competitiva tra due grandi operatori.
Non si tratta di affermare che questi effetti si verificheranno necessariamente, ma di verificare se il rischio sia concreto e quali eventuali misure possano prevenirlo.
È una distinzione fondamentale, perché consente di affrontare la questione senza trasformarla in un’accusa preventiva nei confronti di Intesa.
Le 635 filiali potrebbero non bastare
L’Antitrust dovrà esaminare anche gli effetti dell’acquisizione del Monte sul mercato bancario.
Il progetto di Intesa prevede la cessione di 635 filiali MPS a Unipol, con il successivo trasferimento a BPER, insieme al marchio del Monte.
Si tratta di un’operazione destinata a ridisegnare una parte importante della geografia bancaria italiana, perché il gruppo guidato da Carlo Messina rafforzerebbe ulteriormente la propria presenza nazionale, mentre BPER acquisirebbe una rete di sportelli che contribuirebbe alla formazione di un polo bancario di maggiori dimensioni.
Tuttavia, secondo quanto evidenzia Righi, le cessioni già prospettate potrebbero non esaurire le richieste dell’Autorità.
Nelle aree territoriali nelle quali la sovrapposizione tra Intesa e MPS risultasse particolarmente elevata, l’Antitrust potrebbe infatti richiedere ulteriori interventi per garantire un livello adeguato di concorrenza.
Non è quindi possibile considerare definitivamente stabilito il perimetro della rete che rimarrebbe nel gruppo Intesa dopo l’operazione.
E questa incertezza riguarda non soltanto gli azionisti, ma anche i dipendenti delle banche coinvolte, le imprese clienti e i territori nei quali le filiali svolgono ancora un ruolo importante nell’accesso al credito.
Stefano Righi, L’Economia del Corriere della Sera, 26 ottobre 2026, «Soci Mps & authority. Passa da qui il futuro di Intesa e di Siena»;
Alberto Pera, L’Economia del Corriere della Sera, 26 ottobre 2026, «Generali dopo l’Opas Intesa, il tema è la vera concorrenza».
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